DCF估值

一、企业价值

通常，我们对公司进行估值，是想了解这一家企业值多少钱。企业值多少钱，也即企业价值（Enterprise Value）。企业价值反映的是企业核心经营资产的价值。企业价值的计算公式非常重要：

企业价值=股权价值+（有息负债-现金）+优先股+少数股东权益

其中：“有息负债-现金”也被称为净负债或净债务。

有息负债是指需要偿还利息的负债，一般包括企业财务报表中列示的“短期借款”、“长期借款”、“应付债券”、“一年内到期的非流动性负债”等。对于应付账款，应付票据等，属于经营性负债，一般不会计提利息。

企业价值的估值包括两部分：一是预测期内各期现金流折现的现值累加额；二是计算得到的终值折现值。

二、股权价值

股权价值是指公司股东的价值，一般是指普通股股东所持有股权的总价值。那么根据上述企业价值的计算公式，可以推导出：

股权价值=企业价值-有息负债+现金-少数股东权益-优先股

三、WACC

WACC是加权平均资本成本，即折现率。假设以2022年12月31日为基准日对企业进行估值，则需要将预测期的自由现金流折现到2022年12月31日这一时点，将各期现金流现值累加，得到企业价值。

“以2022年12月31日为基准日”的意思就是，通过DCF法计算得到的结果是2022年12月31日这一时点，目标企业的价值。

折现率WACC，取决于目标企业的资本结构。具体的计算公式为：

详细的内容可以参见另一篇文章：加权平均资本成本（WACC）的计算。

四、自由现金流

如何理解自由现金流？其实可以把它视为企业每年拥有可以自由支配的现金。自由现金流计算的公式为：

自由现金流=EBIT（息税前利润）*（1-所得税税率）+折旧和摊销-资本性支出±营运资本减少额（或增加额）

自由现金流是指预测期内各期末的现金流，例如以2022年12月31日为基准日，对企业进行估值。那么可能会预测公司未来5年（2023-2027年）的自由现金流，然后假设公司从第6年开始，以一个稳定的增长率增长。

因此，企业的预测价值实际上是由两部分组成，一部分是未来5年期各现金流折现到2022年12月31日这一时点的现值累加额；另一部分是公司第6年后一直存续下来，这部分现金流的现值。后者，称之为“终值”，一般采用“永续增长法”或者“退出乘数法”计算得到。

五、终值

终值可以采用两种方法进行预测，一种是永续增长法，另一种是退出乘数法。

永续增长法是指，假设公司在第6年开始，以一个持续增长率g进行增长。根据前面5年的预测期，我们可以得到第5年的自由现金流，那么按照永续增长法，第6年的自由现金流就是：第五年自由现金流*（1+g），以此类推。该方法计算终值的公式为：

Terminal Value（终值）=FCFn*（1+g）/（WACC-g）

n是指预测期的年份数。

以上述例子为例，预测期为5年，所以终值=第5年的自由现金流*（1+g）/（WACC-g）。

值得注意的是，在用永续增长法计算企业终值时，需要对最后一个年份的数据进行标准化调整，具体调整如下表所示：

退出乘数法是指，对于企业第6年至永续存在的这一段时间，企业的价值等于某个指标乘以一个倍数。

该指标一般用息税折旧摊销前利润（即EBITDA）；该倍数一般是基于可比公司过往12个月的倍数，例如可比公司退出乘数的平均倍数。退出乘数法计算终值的公式为：

TV=EBITDAn*退出乘数

n是指预测期的年份数。

需要注意的是，两种方法计算得到的终值，是指站在预测期最后一年，即第5年（2027年12月31日）末企业的价值。而估值的基准日为2022年12月31日，因此需要将终值再往回折现5年，得到终值的现值。

最后，将终值的现值与预测期内各现金流的现值加总，得到企业价值。