|
原标题：中金煤炭：供需偏紧，但库存无虞
本文来自格隆汇专栏：中金研究，作者：王炙鹿 郭朝辉
国内动力煤在9-10月的消耗淡季体现较强，一个月以来北港动力煤代价上涨约13.4%。一方面，供给侧煤矿安监压力增大，山西、陕西和内蒙古等主产地疫情反复，大秦线开启会合检验（9月28日-10月22日） ，上述因素对煤炭产量与发运均造成肯定影响。另一方面，需求侧电厂日耗煤量仍有韧性（9月以来25省日耗量同比增6.8%），水力发电疲软支持煤电需求（据CCTD，9月发电量：6.7% YoY，火电：13.2% YoY，水电：-21.1% YoY），别的水泥、甲醇产量也有所反弹（9月尾水泥出货率和甲醇开工率较8月尾提拔10pct和5pct），支持了建材、化工用煤需求。
我们预计政策发力下的内需改善或将继承支持经济修复，煤炭需求或保持肯定韧性，进入冬季后的住民供暖消耗或将接力支持需求，外部经济阑珊风险/国内疫情反复是重要下行风险。在供给侧，保供压力或将驱动产量渐渐回升，但沿海地域大概仍依靠部门入口以增补库存。内需韧性叠加外洋高煤价（详见《外洋煤炭：均衡可期，溢价不免》），动力煤供需或连续紧均衡的态势。在电厂库存较为充裕的环境下，现在看今冬消耗旺季电煤无大幅短缺风险。对非电用煤而言，旺季到临前电厂补库或对冶金煤、建材用煤与化工用煤等市场煤的供应造成肯定挤压，叠加卑鄙基建等需求规复，短期内代价大概仍有肯定支持，但在进入淡季后或将季候性走弱。
4Q原煤产量或有所回升，但沿海地域仍需部门入口以增补供应
短期煤炭自产仍有肯定束缚，10月后或有所回升：1-8月天下原煤产量同比增长了11%，分省看，山西、陕西和内蒙古分别同比增长9.1%、6.3%和15.6%，晋陕蒙主产区受疫情影响，产量会合度从本年高点的73%下滑至8月的71.3%。三省区之外，新疆产量同比增长较快，1-8月同比累计达32.3%。
原煤产量在7/8月份一连下滑，日均产量跌破1200万吨。思量到煤矿安监压力在短期内仍将连续、以及晋陕蒙等地疫情对生产和发运的扰动，我们预计9/10月份原煤产量或仍将面对肯定下行压力。随着煤炭消耗旺季到来，叠加冬季煤炭保供，我们预计原煤产量在10月后或将回升至日均1200万吨以上的程度，同比看与4Q21产量根本持平。
图表：日均原煤产量一连两月下滑，煤炭入口有所回升
资料泉源：国家统计局，海关总署，中金公司研究部
图表：晋陕蒙煤炭主产区新增确诊迩来大幅上升
资料泉源：Wind，中金公司研究部
图表：内蒙古新增确诊大幅上升
资料泉源：Wind，中金公司研究部
煤炭入口或提拔以满意沿海地域补库需求：据CCTD，当前天下25省终端用户库存已回升至22天左右的程度，本地地域动力煤库存较为富足，但沿海地域或仍有肯定补库压力。受产量紧缩和运输扰动影响，沿海地域电厂补库显着低于预期，本地17省电厂库存天数较炎天低点已增长约10天，但沿海八省电厂库存补库历程较慢，较低点仅回升约2天。随着旺季邻近，我们预计沿海地域电厂对入口煤仍存肯定需求。
图表：25 省煤炭日耗同比看仍较强
资料泉源：CCTD，中金公司研究部
图表：25 省煤炭库存环境较为富足
资料泉源：CCTD，中金公司研究部
图表：沿海八省动力煤日耗仍有韧性
资料泉源：CCTD，中金公司研究部
图表：沿海地域动力煤补库历程较慢
资料泉源：CCTD，中金公司研究部
图表：本地 17 省动力煤日耗仍有韧性
资料泉源：CCTD，中金公司研究部
图表：本地地域动力煤补库较快
资料泉源：CCTD，中金公司研究部
下半年以来中国煤炭入口有所回升（8月煤炭入口量年内新高，同比增5%），此中自俄罗斯与印尼的煤炭入口均有明显增长。欧盟对俄煤禁运落地后，从航运数据可以看出俄煤往亚太地域的发运量明显提拔，对印尼低卡煤的代价也形成肯定压抑。但在国内补库需求动员下，可以看到迩来印尼煤炭代价也有所反弹。
当前外洋煤炭的重要抵牾依然会合在高热值煤炭，但就低卡煤而言，我们看到入口煤与国内市场煤的价差正在渐渐平抑。俄煤发运量放量叠加印尼煤入口性价比提拔，我们预计四序度中国煤炭入口或将继承回升，对国内供应形成增补。
图表：俄罗斯煤炭出口渐渐向亚太转移
资料泉源：Refinitiv，中金公司研究部
图表：印尼、俄罗斯煤炭入口增长较快
资料泉源：Wind，iFind，中金公司研究部
政策发力下的内需改善与冷冬或将继承支持煤炭需求，疫情反复是重要的下行风险
4Q宏观经济或继承改善，电力消耗弹性或仍有韧性：预测四序度，我们预计在政策发力下的内需仍有回暖空间，基建实物工作量或将加快开释，稳地产政策麋集出台，地产施工若不进一步走弱，大概动员钢材、水泥等高耗能品种产量企稳。但外需受制于外洋经济放缓或渐渐走弱，出口财产链上的能耗压力大概相对较小。中金宏观组预计四序度GDP同比增速或在4%左右，较二季度的0.4%和三季度3.6%继承改善。
图表：电力消耗弹性系数增长较快(3 月移动均匀， 剔除了受疫情影响较大的 2020 年 3 月、2022 年 4 月、 5 月)
资料泉源：Wind，中金公司研究部
图表：高温驱动用电量同比大增
资料泉源：Wind，中金公司研究部
比年来电力消耗弹性呈上涨趋势，思量到冷冬预期，我们假设四序度电力消耗弹性或在1.4左右（三季度约为1.86），团体发电量同比增长或在5.6%左右。从需求端各范畴的用电量增速看，本年前三季度一、二、三产与城乡住民用电分别同比增长8.4%、1.6%、4.9%和13.5%。即便疫情影响较大，但在夏日酷热气候及电气化率提拔等因素驱动下，住民生存用电增长显着，我们预计四序度大概仍有较强韧性。
相较之下工业用电增速则明显放缓，此中受地产拖累较大的玄色金属冶炼加工、非金属冶炼加工与修建业分别同比降落4.4%、4.1%和2%。基建赶工与地产企稳或将部门对冲外需的放缓，我们预计四序度二产用电或保持小幅同比增长。别的，我们预计冶金、水泥、化工等范畴的直接用煤需求或也将渐渐回升。
火电占比与增速或保持高位：水电在本年7月后出现断崖式下滑，火电着力随之明显提拔。随着水电进入淡季，我们预计火电比例或将继承上升，动员四序度火电发电量增速同比或靠近7%。
图表：水电大幅走弱，火电显着走强
资料泉源：CCTD，中金公司研究部
冷冬概率正在上升，煤炭需求面对上行风险：停止10月13日，NOAA猜测本年四序度环平静洋地域“拉尼娜”大概性已经上升至95%，今冬冷冬的概率正在上升。据Bloomberg猜测，本年4Q与来岁1Q供暖地区均匀气温分别为3.5℃和-1.1℃，低于客岁同期的5.4℃和1℃。冷冬预期下，我们预计电力与供暖范畴的动力煤消耗面对肯定上行风险。
图表：本年供暖季动力煤消耗或有肯定增长
资料泉源：Wind，Bloomberg，中金公司研究部
图表：气温猜测表现今冬或较客岁及汗青均匀更冷
资料泉源：Bloomberg，中金公司研究部
今冬供需连续紧均衡，但或不存大幅短缺风险
本年以来电煤保供连续加码，电厂库存不停较为稳固，且供应未大幅宽松的环境下，补库需求与非电煤消耗高峰有所重叠，因而本年煤价出现出淡季不淡，旺季不旺的特性。从根本面的角度看，四序度动力煤供应同比持平但需求或仍有肯定增长，内需韧性叠加外洋高煤价（详见《外洋煤炭：均衡可期，溢价不免》），动力煤供需或连续紧均衡的态势。但在保供压力下，我们预计电煤库存将继承回升，在电厂库存较为充裕的环境下，现在看今冬消耗旺季电煤无大幅短缺风险。对非电用煤而言，旺季到临前电厂补库或对冶金煤、建材用煤与化工用煤等市场煤的供应造成肯定挤压，叠加卑鄙基建等需求规复，短期内代价大概仍有肯定支持，但在进入淡季后或将季候性走弱。
图表：动力煤供需均衡
| 
